Nový strašiak na finančných trhoch sa volá inflácia

Autor je ekonóm, Prognostický ústav SAV

Posledné roky obchádzalo svetové ekonomiky strašidlo deflácie. Stagnujúce, či dokonca klesajúce ceny spotrebiteľských tovarov a služieb mali vyspelé krajiny stiahnuť do smrtiacej deflačnej špirály. A zrazu je všetko inak. Z močiara, respektíve amerického ministerstva financií, vystúpil nový strašiak – inflácia. Medziročná inflácia v USA vyskočila z januárových 1,4 na 1,7 percenta vo februári.

So stúpajúcimi cenami rastie aj výnos z desaťročných amerických dlhopisov. Ešte začiatkom roka činil 0,93 percenta. Dnes už 1,71. Podobne rýchlo rastú aj inflačné očakávania. Kým na začiatku roka americkí investori očakávali v nasledujúcich desiatich rokoch priemernú infláciu na úrovni 2,01 percent, už 18. marca to bolo 2,27.

Všimnime si, ako relatívne malý rozdiel medzi skutočným rastom spotrebiteľských cien (0,3 percenta), rastom výnosov z dlhopisov (0,77 percenta) a rastom inflačných očakávaní (0,26 percenta) vyústil do vzrušených debát o veľkej inflácii a znehodnotení úspor. Prečo toľko vzrušenia?

Dôvodom je stimulačný balíček prezidenta Bidena vo výške 1900 miliárd dolárov. Svoje obavy nevyjadril nikto menší ako Lawrence Summers, bývalý hlavný ekonóm Svetovej banky a niekdajší prezident Harvardovej univerzity, americký minister financií a poradca prezidentov Clintona a Obamu: „Tento stimul môže vyvolať inflačné tlaky, aké sme nevideli za poslednú generáciu, a bude mať dôsledky na hodnotu dolára a na finančnú stabilitu.“ Pritakal mu aj Oliver Blanchard, bývalý hlavný ekonóm Medzinárodného menového fondu: „Bidenov balíček môže prehriať ekonomiku natoľko, až to bude kontraproduktívne.“

Autorovi článku sa nepatrí škriepiť s velikánmi americkej ekonomickej vedy a praxe. Túto prácu rád prenechá členom Výboru pre operácie na otvorenom trhu americkej centrálnej banky (FED). Výbor na svojom poslednom zasadnutí 17. marca 2021 vydal šalamúnske vyhlásenie: „Indikátory ekonomickej aktivity a zamestnanosti sa nedávno zlepšili, aj keď sektory najviac postihnuté pandémiou zostávajú oslabené. Inflácia zostáva pod úrovňou dvoch percent.“ Preložené do ľudskej reči to znamená, že „ekonomická situácia sa zlepšila, ale nie dosť a všade, a inflácia nám zatiaľ nerobí starosti“.

Keď sa bavíme o peniazoch a inflácii, dôležité sú dve veci: kedy a koľko? Inflácia v USA bola vysoká v 70. a 80. rokoch minulého storočia. Dosahovala 12, respektíve 16 percent. Vysokú infláciu spôsobili dva faktory. Prvým boli ropné šoky vyvolané arabsko-izraelskou vojnou v roku 1973 a iránsko-irackou vojnou v roku 1979. Obe vojny sa premietli do výrazného zvýšenia cien ropy a následne aj do spotrebiteľských cien. Prvý ropný šok spôsobil hospodársku krízu a nárast nezamestnanosti. Vtedajšie vedenie americkej centrálnej banky usúdilo, že verejnosť bude viac tolerovať infláciu ako nezamestnanosť. A snažilo sa podporiť ekonomiku prílevom nových peňazí. Vysokú infláciu sa podarilo skrotiť až drastickým zdvihnutím úrokovej miery – za cenu hlbokej krízy a rekordne vysokej nezamestnanosti.

Summers a Blanchard majú zrejme pocit „déja vu“. FED však ich obavy nezdieľa. USA v roku 2021 sa dosť odlišujú od USA v roku 1979. Spojené štáty sú dnes od dovozu ropy omnoho menej závislé ako kedysi. Ropné šoky sa opakovať nebudú. A inflácia z 80. rokov je naozaj minulosťou. Za posledných desať rokov maximálna miera inflácie nedosiahla ani štyri percentá (v septembri 2011).

Všimnime si, že Summers a Blanchard neuviedli konkrétne čísla, t. j. akú veľkú infláciu očakávajú. Bidenov balíček je naozaj veľký a môže dosiahnuť 10 – 13 percent hrubého domáceho produktu USA. Podľa toho, ako rýchlo sa v americkej ekonomike rozpustí. Ak teda hovoríme o inflačných tlakoch, „ktoré sme nevideli za generáciu“, nehovoríme o rokoch 1973, respektíve 1979, ale skôr o období po roku 2000, keď sa inflácia vyšplhala na maximum 5,6 percenta v júli 2007. Tesne pred vypuknutím veľkej krízy. Priemerná miera inflácie za posledných 20 rokov však činila len dve percentá a za posledných desať rokov len 1,7 percenta.

FED dnes naozaj viac ako inflácia trápi zamestnanosť. Všimnime si, že nehovoríme o nezamestnanosti, ale o zamestnanosti. Jedno nie je presným opakom druhého. Mnoho Američanov pracuje dnes v takzvanej gig ekonomike, t. j. bez formálnej pracovnej zmluvy. Keď ich pandémia pripravila o prácu, nemohli ani požiadať o podporu v nezamestnanosti. Miera zamestnanosti klesla v USA zo 61 percent v roku 2019 na súčasných 58. Pokles sa nezdá veľký, ale ide o desať miliónov ľudí, ktorí zostali bez práce. A sú, prirodzene, nespokojní. FED dal ešte minulý rok jasne najavo, že jeho hlavným cieľom je rast zamestnanosti. Inflačný cieľ sa už nestanovuje fixne na dvoch percentách, ale ako priemer rastu cien za niekoľko rokov, pričom v niektorých rokoch môže byť inflácia aj vyššia ako spomenuté dve percentá.

Bude teda inflácia vyššia ako dve percentá? Za tento rok asi áno. Dôvodom však nebude samotné tlačenie peňazí, ale efekt odložených nákupov. Po roku odriekania sa spotrebitelia nahrnú do reštaurácií, hotelov, lietadiel a cestovných kancelárií. Stlačená pružina cien krátkodobo vyskočí. Čo sa týka ďalších rokov, tam skôr vidíme pokračovanie existujúcich dlhodobých trendov. Tie hovoria o efekte starnutia populácie na spomalenie ekonomického rastu a vplyve rastúceho objemu úspor („saving glut“) na znižovanie výnosov z dlhopisov.

Ako si teda máme vysvetliť súčasný rast výnosov z dlhopisov? Keď sa pozrieme na dlhodobý vývoj mier inflácie a úrokových mier za posledných 40 rokov, vidíme „trend naklonenej pílky“. Inflácia aj výnosy z dlhopisov dlhodobo klesajú, no pokles nie je priamočiary. Typické sú až dvojročné výkyvy smerom nahor, nasledované ešte hlbším poklesom. Je pravdepodobné, že takýto výkyv zažívame aj teraz.

Proti dlhodobému a výraznejšiemu rastu úrokov hovorí ešte jeden dôležitý faktor – obrovský verejný dlh v USA. Dlh je najvyšší od druhej svetovej vojny. Akýkoľvek rast úrokov znamená nárast nákladov na obsluhu dlhu o stovky miliónov dolárov. V roku 2013 FED oznámil, že postupne obmedzí politiku tlačenia peňazí. Nasledovala finančná panika, ktorá krátkodobo vytlačila výnosy z dlhopisov o celé percento nahor. FED dnes upokojuje trhy vyhláseniami, že sa poučil z roku 2013 a dvíhanie úrokových mier nie je na programe dňa. Strašiak inflácie však vystrkuje hlavu čoraz viac. Upokojiť finančné trhy bude ťažké.